东北证券反弹迷人眼经济运行好转仍需覆盖

东北证券：PMI反弹迷人眼 经济运行好转仍需等待两大信号 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点：

12月份PMI出现反弹，并且幅度超预期。核心观点：反弹幅度超预期表明经济并不像悲观预期的那么惨烈，但我们认为PMI反弹属于季节性因素，难以确认经济好转，仍需等待外需和去库存的好转这两大信号。

第一，12月份的PMI存在走高的季节性因素。前6年12月份的环比提高0.4个百分点，尤其是在2008年和2009年的经济调整时期。

太不像话了 第二，2011年12月份的季节性因素更强。2011年12月份的季调因子为1.008，为历年最高，表明反弹多为季节性因素贡献而非趋势好转。

而季调后的趋势循环数据更是说明PMI反弹来自季节性因素和不规则因素。季调得到的趋势循环值一致指向经济继续下行。其中PMI、生产、订单、新出口订单和进口等正向指标全部不升续降，而产成品库存却是不降反而继续高升。

当前（新出口）订单指数仍旧低于50，产成品库存反而高于50，表明供需的负缺口并没有明显改善。企业仍旧处于去库存的高度压力。尤其是产成品库存的趋势循环值处于51.4%的历史高值。

因此，我们认为确认经济好转仍需等待供需两方面的指标好转，第一，外需企稳更加明显，德法12月份PMI仍旧低于50%，欧债危机的阴影仍未有效缓解；第二，产成品库存指标应降至48%以下。这个过程仍需要至少1个季度。

总体看，经济下行趋势必将延续，回升信号不显著；但下行幅度有望高于市场的悲观预期。这或许影响了宏调的微调力度和节奏。元旦期间也并没有迎来预期的降准，或许中央容忍的经济底在降低，而判断经济运行的底部高于市场预期。

因此，再次强调货币政策难以快节奏、大幅度放松的判断。

而面对因外汇占款减少导致流动性相对偏紧的被动局面，当前的外汇政策似乎表明监管层选择了保持升值态势延缓热钱流出而非顺应市场贬值并进而通过降准对冲。