金融从天茂集团收购国华人寿看保险的价值荐吧

金融：从天茂集团收购国华人寿看保险的价值 荐2股 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

报告要点事件描述一级市场天茂集团发布重大重组方案，通过向大股东及实际控制人等定增98.5亿元来购买国华人寿4 .86%的股权。方案尚需公司股东大会、证监会和保监会批复。二级市场，受养老金并轨和偿二代于近期发布影响，保险板块大幅上涨7.52%。

事件评论一级市场保险股权估值持续上涨，行业空间和公司业务模式成重要看点。天茂集团收购国华人寿PB估值约为2.04倍，EV估值约为2倍，综合考虑国华人寿的投资弹性、有效保费增速以及业务模式，我们认为当前国华人寿在15年市值有望从160亿元提升到 00亿元左右。如果资产重组方案完成，天茂集团股价有望翻倍。我们判断依据：国华人寿股票仓位和非标资产配置较高，净资产和EV将保持较快增长，1 年底权益占总资产约1 %，非标配置占比约为25%- 0%，投资收益率较高；受益于行业转暖和互联业务模式拓展，公司保费收入同比增速较快，互联渠道业务模式创新具有较大成长空间。判断假设和结论：净资产同比增速 0%，保费收入价值率在 0%，2倍EV假设下公司15年EV约为 10亿元。风险提示：股票和非标资产风险；公司偿付能力充足率压力，尤其是偿二代监管之下资本金要求较高；保单利润率偏低。目前时点，我们认为如果重组方案通过，天茂集团作为纯正的寿险影子股具有一定参与价值。

二级市场上市险企具有估值、盈利性和成长性的优势，理应享受更高估值。我们判断15年保险板块P/EV估值高点约2.5倍，支撑一方面来自于渠道推动的新单增速持续向上，另一方面来自于健康养老政策催化。1季度我们认为保险板块对政策的敏感性较强，养老金并轨导致市场对个人税延养老推进预期提前，偿二代也带来对未来险企定价和投资全面市场化的积极预期。医疗养老改革和行业政策将极大释放行业成长空间和创新活性。

随地而卧 投资策略及建议。一级市场保险股权投资热度和估值将持续同时提升，综合考虑估值和成长性，二级市场上市公司理应享受更高估值。目前未上市险企P/EV基本2倍以上，估值明显高于上市险企。对于未上市保险公司，我们提示重视偿二代对公司业务的影响；对于上市公司，我们关注商业健康养老险嵌入医疗和养老改革的路径选择。风险提示：偿二代之后费率市场化推进的预期提前，险资权益加仓步骤较慢。建议重点配置太保和平安。