商业零售中国零售百货关注现金回报看好物业

商业零售：中国 零售 百货 关注现金回报(II) 看好CROCI保持较高水平的股票 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

关注现金回报(II)；看好CROCI保持较高水平的股票（摘要）居民实际收入增长推动零售需求2010年一季度零售企业（包括百货企业）总体实现了强劲的销售额增长，但毛利率走势不一，我们认为这可能是1、2月份购物旺季的大力促销活动所致。鉴于居民收入增长（中产阶级消费水平的领先指标）依然稳健，我们预计2010年二季度销售额增长强劲。

ENIGMA的设计使得搞到了它的秘密的法国人也一筹莫展。法国密码分析人员断定这种密码是不可破译的。他们甚至根本就懒得根据搞到的情报去复制一台ENIGMA。在十年前法国和波兰签订过一个军事合作协议。波兰方面一直坚持要取得所有关于ENIGMA的情报。既然看来自己拿着也没什么用 估值：Director\'sCut方法；看好CROCI保持较高水平的股票基于现金回报率的估值框架——Director’sCut——是我们采用的主要估值方法。

我们看好CROCI（投资资本的现金回报率）较高且具有可持续性的股票，我们对欧洲、亚太（不含日本）和日本市场进行的广泛实证研究对这一结论提供了支撑。

我们将Director’sCut选股方法的基础延展至2011年。

买入广州友谊(位于强力买入名单)、买入王府井(移出强力买入名单)；卖出家润多；百联评级为中性我们将广州友谊的评级上调至买入（加入强力买入名单），因为：(1)广州友谊的CROCI为行业中值的4倍，而且仍在继续改善；(2)其增长潜力可观。我们维持对王府井的买入评级，但将其移出强力买入名单。我们预计，随着2009年新店盈利能力的改善，公司2010年的CROCI将从2009年的谷底水平复苏。我们认为，王府井虽然位于强力买入名单但股价表现欠佳的原因是其现有北京门店的业绩低于预期导致2009年现金回报率大幅下滑。我们将百联的评级从买入下调至中性，因为：1)上海世博会题材已经实现，缺乏新的推动因素；2)相对于我们研究范围内的其他企业，百联的上涨空间有限。我们认为百联股价表现弱于大市的原因是2010年一季度毛利率复苏慢于预期导致近期该板块整体表现疲软。

我们维持对大商（中性）、鄂武商（中性）和家润多（卖出）的评级。

调整目标价格和年盈利预测基于2011年预期Director’sCut分析，我们将12个月目标价格调整了-19%至46%。在更新假设（反映了2009年和2010年一季度业绩、公司最新预期并首次计入各公司部分新项目）之后，我们将2010/2011/2012年每股盈利预测调整了- 2%至 6%（不包括大商）。新店扩张是我们研究范围内股票的一个普遍题材。

虽然新店通常会在前 年内摊薄盈利，但能够带来未来增长机会。我们按照地段、费用结构以及在各自公司中的权重对新店的偏好程度进行了排序。

风险：1)需求复苏慢于预期；2)新店的坪效低于预期； )国企的公司治理风险。

*全文翻译将随后提供评级和12个月目标价格调整概要当前目标股价价格公司代码原评级新评级(人民币元)(人民币元)王府井买入*买入 4.2444.00百联6006 买入中性15.1 17.00大商中性中性44.6449.00广州友谊中性买入*25.66 .00鄂武商中性中性15.8016.00家润多卖出卖出17.8117.00美邦服饰中性中性21.2522.00*位于我们的亚太地区强力买入名单。