行业国信证券量价兼备张弛有度

国信证券：量价兼备 张弛有度 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

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11月6日，中国人民银行发布《2014年第三季度货币政策执行报告》。

评论：

一是，MLF，PSL首得央行确认。央行首次确认了市场上流传已久的补充抵押贷款（PSL），并确认了在9月和10月使用中期借贷便利（MLF）分别投放了5000亿和2695亿。不过，MLF为三个月，与SLF相当，并未体现中期和短期的差别。

我们猜测，MLF之所以期限不那么“中期”，一种可能是MLF的期限设定中，最短是三个月，最长可能达到半年甚至一年（更加长期的政策利率应该是PSL）；另外一种可能是MLF设计中存在到期续作机制，但需商业银行满足一定条件，例如信贷投放数量达标。这可以规避目前常备借贷便利（SLF）期限过短，银行不愿配臵长期资产的弊端。然而，给定央行提供的必须是相对廉价的资金供给（这是商行降低贷款利率，从而降低实体经济融资成本的必要条件），届时利率也需根据市场条件重新设定。例如，这次MLF利率为3.5%，比当期以Shibor或者NCD衡量的银行同业成本低100BP。三月过后如果Shibor或者NCD下行100BP，那么新的MLF利率也需跟随下行相同幅度，这样才能保证MLF对商行一直具有吸引力。

二是，无廉价货币，无定向降息整体来看。我们在之前的货币政策展望系列报告中已经提及，目前降低社会融资成本的核心在于降低银行负债成本。而在全面降息有所掣涉嫌电信诈骗的12名犯罪嫌疑人肘的背景下（也许最重要的是因为全面降息被贴上了“规模刺激”的标签），央行通过提供廉价基础货币实现“定向降息”或许更为可行。三季度货币政策报告中暗示，三季度融资成本的下行部分由于MLF和PSL提供的流动性；而且，央行在三季度下调了PSL利率，为棚户区改造提供了“长期稳定、成本适当的资金额度”。结合上面对MLF分析来看，央行提供廉价资金正在成为银行降低负债成本的重要途径。进一步地，如果央行将这种廉价资金供给与商业银行放贷绑定起来，那么就将更好地收到定向降低融资成本之效。我们之前推测，明年央行会将按揭贷款纳入PSL框架中，以实现降低按揭利率，支持地产销售的目的。这也是这种政策操作思路的进一步推广。