行业方正证券从克强指数到新克强指数

方正证券：从克强指数到新克强指数 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

李克强总理在《经济学人》年刊上撰文《中国经济的蓝图》，我们可以透过这篇文章观测政策层对于中国经济增长和结构转型的一些理解和规划。

再次明确了不做逆周期强对冲的姿态，说白了是只对冲斜率，不改变下行趋势。李克强总理在文章中指出，在目前经济总量超过10亿美元的情况下，过度依赖投资和出口不可持续，小修小补只能应付一时。这再次验证了政策层关于经济增长一个总的姿态，即只平滑斜率和避免经济过快下滑，不做强周期对冲，按照官方的语言说就是“适应新常态”。这一点，与四万亿时代甚至2012年之前有根本区别。

在两个最重要的问题上表明态度：不量化宽松，不贬值。在关于货币问题态度上，李克强再次提到了两点：“本届政府没有推行量化宽松，也没有采取竞争性货币贬值的措施”。

关于“没有推行量化宽松”，可能会略有争议。按不少人的简单理解过去两年一直在“放水”，但正如我们前期所指出的，本届政府大体是“宽财政稳货币”的倾向，关于货币宽松一直相对警惕（我们一直建议投资者去读刘鹤的《两次全球大危机的比较研究》以及人民《五问中国经济》的权威人士专访）。

从证据端上来看，一则虽然降息降准，但央行的资产负债表并没有出现2009、2012年那样的扩张，甚至略有收缩；二则长端流动性投放一直相对收敛，央行仅仅是在对曾经过快下行的外汇占款做出对冲。

关于“不贬值”，我们的理解是，“811”汇率波动之后，政策层关于汇率的态度有变，维护中国资产的预期稳定性成为共识，标志性事件就是8月28日国务院异常少见的那次专题会议。“811”汇改带来的对整个人民币概念资产的做空潮让政策心有余悸。预计未来政策将不寻求主动以贬值释放贸易比价（即使有贬值也会是阶梯式贬值+区间内求稳），而是会尽力维护汇率稳定，以带动中国资产的预期稳定，为改革和新一轮增长创造一个平衡和低风险的环境。

总理甚至亲自指出“克强指数”与经济运行之间的关联系数在发生变化，克强指数升华为新克强指数。克强总理在文章中罕见指出，“….一个副产品是，经济运行状况同用电量、铁路货运量和新增贷款等衡量指标之间的关联系数正在发生变化”。

这是一个挺有意思的信号。我们知道，克强指数(Likeqiangindex)恰恰是英国著名政经杂志《经济学人》在2010年推出的用于评估中国GDP增长量的指标，源于李克强总理2007年任职辽宁省委书记时提出的可以通过耗电量、铁路货运量和贷款发放量三个指标分析当时辽宁省经济状况。这次克强总理虽然没有直接用克强指数一词，但实际上已经指出经济结构真正发生变化，传统的“克强指数”与经济之间的关联度正在降低。

那么，有什么新的指标是政策更为关心的？克强总理在文章另一处指出，未来会“更加关注就业、居民收入和生态环境的主办该活动的某电商企业相关工作人员说持续改善”。也就是说，就业、居民收入和单位能耗等环保指标构成新的“克强指数”。

这一点天然意味着未来中央对地方政府在GDP上的考核会向转型上的考核转化。2013年以来，在预算法和反腐冲击下，旧的行政体制的弊端充分显露并对经济增长形成冲击。体制内的活力和行政体制的效率能否在五中全会后重塑和再度激发，将是决定未来中国从省高院获悉经济能否有新一轮增长的一个核心要素。

消费升级被政策寄予厚望。克强总理文章指出，“消费对经济增长的贡献率达到60%，消费升级也伴随着强劲增长。以出境游为例，去年中国公民出境达1亿人次，今年上半年又同比增长10%。简而言之，尽管增速有所放缓，中国经济正在朝着我们期待的方向，朝着更多立足内需和创新拉动的方向发展。”11月22日，国务院发布《加快发展生活性服务业促进消费结构升级》，进一步提示在居民和家庭服务、健康服务、养老服务、旅游服务、体育服务、文化服务、法律服务、批发零售服务、住宿餐饮服务、教育培训服务等重点领域要加快发展。