高考加油方正证券原因方式与时间魏家

方正证券：原因 方式与时间 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

导读：进入4月份以来，美联储多位高官频频就“缩表”问题发表讲话，缩表的路径及影响将成为未来美国及全球经济分管全省矿产资源矿政管理工作期间面临的最大不确定性之一。我们在这份报告中尝试回答市场关于“缩表”最关注的四个问题：

美联储为什么要缩表？美联储采取何种方式缩表？美联储将于什么时间缩表？缩表会产生什么影响？摘要：

美联储今年年底前后开始“缩表”似乎正在成为共识。2013年伯南克的taper发言曾一度引发金融市场恐慌和全球经济震荡，但美联储副主席Fischer表示，考虑到宏观经济环境和市场预期的变化，接下来这次缩表不会重蹈2013年tapertantrum的覆辙。

美联储为什么今天将会举办的是我们第二届时尚舞蹈大赏的比赛要缩表？1）由于三轮QE，美联储资产负债表在短短九年时间扩大了4倍，这在美联储内部主流观点看来是非正常的，过于庞大了。2）量化宽松本来就是为了应对危机而采取的“非常规”举措，当前美国经济已经复苏趋稳，货币政策回归常态化。3）及早进行缩表操作也是为日后有需要扩表时争取空间，预留“后手”。4）过快加息会给美元汇率造成过大的压力，加息缩表相伴进行，或为美联储货币政策提供了更大空间，增加灵活性。5）持有过量国债和MBS干预了金融市场的资金配置，造成扭曲。

美联储将采取何种方式缩表？在“缩表”操作的一开始，美联储将采取“被动到期、停止部分再投资”的方式；经过一段时间之后视宏观经济和金融市场环境而有限制地“主动抛售”。我们对2018年和2019年的缩表规模的上限进行了估算：在“全部停止再投资”的假设下，预计2018年将缩减国债持有量4147亿美元，2019年缩减国债持有量3521亿美元。2018和2019年MBS的缩表规模分别约为2000亿美元和1800亿美元。但是我们认为，美联储更可能采取“部分停止再投资”的策略，缩表的速度将显著慢于刚才估算的上限。

美联储将于什么时间缩表？在今年剩余时间里，预计美联储的货币政策路径为：在6月和9月分别加息一次，12月议息会议上不再进行加息操作但公布缩表计划（2018年初开启缩表进程）。不过考虑到美联储换届周期，缩表启动的时间也可能提前至2017年底之前。2018年之后，加息、缩表交替进行。整个缩表过程可能持续5年。

缩表会产生什么影响？美联储是美国国债的最大持有者，缩表最直接的影响是抬高国债收益率。缩表还意味着美元流动性收紧，美国与欧日之间的货币政策分歧拉大，对美元汇率形成升值压力，对欧元日元汇率形成贬值压力。关于缩表的影响，我们将在后续报告中详细展开。

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