高考加油经济增长后劲不足债市需以静制动魏家

近来全球宏观环境比较动荡，欧美经济逐步复苏但是油价飙升使得“滞胀”阴云弥漫；超强对日本实体经济形成巨大打击，全球金融市场风险规避情绪飙升；中国经济增长动力在年初出现后劲不足迹象而物价持续维持在高位，央行提高一定程度上缓解了市场的预期。综合来看，目前动荡的宏观环境在短期内提升了债券品种的吸引力，但中期内国内经济或面临“滞胀”困局，建议在债券配置方面适当谨慎，短期需“以静制动”。

经济增长后劲不足

数据显示，我国月投资累计同比增长24.9%，较2010年12月的24.5%小幅回升。不过，投资继续保持高增长的前景并不乐观。首先，资金来源方面财政预算投资增速和贷款增速均出现明显下滑；其次，新开工项目投资额同比下滑较为明显，虽然有季节性因素，但仍需引起警惕。第三，房地产新开工面积同比下滑超过10个百分点，显示房地产商投资意愿在下降。

月份社会零售商品总额同比增速为15.8%，较1月份的19.9%大幅下降。消费大幅下滑的原因有季节性因素，更重要的原因在于持续高物价对消费者信心造成制约。

月份累计出口、进口同比增速分别达到21.3%和36%，增速虽然较2010年出现明显下滑，但仍保持在年平均水平附近，显示内外部需求整体保持稳定。然而，中东局势和预计对未来出口会造成一定冲击，预计出口累计同比增速将逐步下滑。

从产出和总需求角度来看，目前国内经济的运行仍比较稳定。然而，投资后劲不足，消费下滑较为明显，出口预计会受到政治动荡和油价飙升等因素冲击，预计一季度宏观经济环比增速会出现下降，同比可能下滑至9%左右。

政策冲击不大

央行宣布自3月25日起上调存款准备金率50BP。此次上调为年内第三次上调，预计将冻结近3600亿元资金。

央行上调存款准备金率的目的主要是对冲过剩流动性。基于我们的预测，由于现金回流银行和外汇占款持续流入，3月中旬银行超储率明显提升，可能已经升至1.9%附近，此次上调将使得超储率下降至1.4%-1.5%左右。

此外，央行上调存款准备金率也是为进一步强化政策调控效果，控制居民预期。我们预测3月份CPI可能涨至5.3%附近，二季度可能持续在5%以上，央行上调存款准备金率也体现出对未来通胀形势的担忧。

此次上调不会对市场造成很大冲击。首先，剔除本次上调影响后，银行超储率水平仍可能在1.4%-1.5%左右；其次，2月份存贷差大幅增加7666亿元，同比增速也从1月份的低位明显回收受贿赂共计折合人民币1.08亿余元。　　许迈永案、姜人杰案发生在经济发达地区升，由于银行信贷规模控制日趋严格，预计存贷差在3月份继续回升；第三，公开市场近期到期资金量仍比较大，4月份到期量目前达到7200亿元，为年内最高。此外，人民币在3月份继续维持小幅升值趋势，外汇占款有望继续保持增势。

我们认为未来法储率仍有一定上调空间。原因是：人民币升值预期导致的资金流入趋势还未出现逆转；公开市场短期内可能仍只是维持平衡格局；更关键的是由于宏观经济增速出现环比下滑迹象，居民对未来预期趋于悲观，资金可能会逐步从实体经济他表示回流银行系统。多方面因素累积，将使得银行系统的超储率保持在较高位置，从而为继续上调准备金率打开空间。

等待更佳时机介入

2月中下旬开始的反弹行情已经行至尾端。首先，从经济形势来看，月份的经济数据超出市场的预期，宏观经济环比增速可能下滑，但下滑的幅度并不大，央行的调控政策并不会轻易放松。

其次，3月份CPI将回升至5%以上，二季度CPI将持续维持在高位。在经济环比下滑、物价继续上行的背景下，债券难有出色表现。

第三，目前资金价格已经回落到2010年11月下旬水平，考虑到央行已经加息两次，资金利率继续回落的可能性已经很小。本周由于银行于25日上缴准备金，同时临近季度末，银行考核压力上升，预计货币市场利率将维持温和升势，7天利率将回升至3%附近。

我们认为债市持续上涨的动力已经逐步减弱，短期内将进入震荡周期。如央行不采取强硬的紧缩政策，率仍有可能下行，但下行空间并不大；如央行继续在公开市场大幅回笼，并上调利率，市场收益率将面临上行压力。建议投资者尽量保持谨慎，交易型机构可快进快出，配置型机构可等待更佳的时机买入。